Los riesgos financieros del llamado a elección en Francia

Durante su período como ministro de Finanzas en los años 70, el expresidente francés Valéry Giscard d’Estaing describió el hecho de que Estados Unidos sea el emisor de la moneda de reserva del mundo como un “privilegio exorbitante”, pero la misma expresión es aplicable a la posición de su país en la unión monetaria europea.

A pesar de un déficit en constante aumento, Francia siempre ha podido endeudarse casi tan barato como la fiscalmente prudente Alemania. El mercado de bonos incluso ignoró la decisión de Standard and Poor’s, a finales del mes pasado, de rebajar la calificación de los títulos de deuda soberana de Francia, como si de algún modo fuera inmune a la disciplina crediticia habitual. Pero entonces intervino la política.

Tras la ola de apoyo a la ultraderecha francesa en la elección de este mes al Parlamento Europeo, la súbita decisión del presidente Emmanuel Macron de disolver la Asamblea Nacional y llamar a elección anticipada generó una clara reacción negativa en los mercados. Pero esta vez, es posible que los inversionistas estén subestimando la fortaleza del privilegio exorbitante de Francia.

Las semillas de ese privilegio se sembraron en el Tratado de Maastricht (1992), que creó una unión monetaria sin unión fiscal. Este esquema demandaba una “prohibición de rescates” para evitar que países pródigos se aprovecharan de la responsabilidad fiscal de los otros.

La crisis del euro en el 2010‑2012 expuso el defecto mortal de este diseño: si la prohibición de rescates implicaba que el Banco Central Europeo no podía actuar como prestamista de última instancia, era una amenaza para la unión monetaria y, por extensión, para la totalidad del proyecto europeo.

Regla fiscal

Se llegó pues a una solución basada en una regla fiscal. El BCE estaría disponible para comprar bonos de los Estados miembros de la eurozona en cantidad ilimitada, con la condición de que sus planes presupuestarios cumplieran normas fiscales estipuladas y vigiladas por la Comisión Europea.

En tanto, la policía fiscal en Bruselas se mostró muy flexible con los gobiernos franceses. Bastante alarmantes habían sido ya las crisis en países pequeños de la periferia y luego en Italia. Lo último que querían era un conflicto similar con Francia, piedra basal de todo el edificio europeo. Así que llegaron a un arreglo.

Como castigo por su rutinario incumplimiento de la normativa fiscal, Francia quedó incluida en una lista de mala conducta. Conforme al “procedimiento de déficit excesivo” de la Unión Europea, el gobierno francés prometería ponerse en regla, y la Comisión se daría por satisfecha. En ese momento, el BCE tenía respaldo político para comprar títulos soberanos de Francia (si fuera necesario), de modo que su valoración en los mercados se mantuvo casi a la par del Bund alemán, a pesar de la falta de mejoras reales en la posición fiscal de Francia.

Esta farsa fue innecesaria durante la pandemia de covid‑19, cuando se suspendió la normativa fiscal. Pero ahora ha vuelto a estar vigente (con algunas modificaciones), y el déficit presupuestario francés, un 5,1 % del PIB, está más lejos que nunca del límite del 3 %. De modo que incluso antes del último terremoto político, ya podía preverse un baile más complicado que lo habitual entre París y Bruselas.

Francia iba a tener que comprometerse a reducir el déficit, tal vez medio punto porcentual del PIB; e incluso ese ajuste moderado podía provocar una moción de censura al gobierno de Macron en la cámara baja del Parlamento, donde su partido perdió la mayoría en la elección del 2022.

Mercados asustados

Dos años después, es posible que la elección anticipada sustituya el renqueante gobierno centrista de Macron con otro liderado por partidos cuyas propuestas de campaña abandonaron cualquier pretensión de respetar la disciplina fiscal. La elección al Parlamento Europeo y las últimas encuestas muestran que el principal desafío procede de la Agrupación Nacional de Marine Le Pen y los partidos aliados de derecha, y los mercados financieros ya están reaccionando igual que lo hicieron cuando en el 2017 Le Pen tuvo su primer acercamiento real al poder.

En aquel momento, Le Pen prometía abandonar el euro y reinstaurar el franco francés, lo que hubiera causado un shock financiero sistémico. Aunque después descartó la idea de salir de la eurozona, su siguiente candidatura a la presidencia en el 2022 volvió a alarmar a los mercados. No es extraño que estén asustados otra vez.

Pero si la Agrupación Nacional y sus aliados ganan la elección, a Le Pen no le conviene echar por la borda el privilegio exorbitante de Francia en la eurozona. En realidad, tendrá incentivos para explotarlo y así allanarse el camino a la presidencia en el 2027. Por eso su candidato a primer ministro, un jovencísimo (28 años) y carismático Jordan Bardella, ya se distanció de la promesa de campaña que sería más costosa para el erario: revertir el aumento de la edad de retiro (de 62 a 64 años) decretado por Macron el año pasado a pesar de las protestas públicas.

De modo que si se forma un gobierno de derecha (que mandaría en “cohabitación” con Macron), mi previsión es que continúe la misma farsa fiscal de siempre con Bruselas, aunque con más pirotecnia retórica y la consiguiente inquietud en los mercados. Lo mismo se daría con un gobierno de izquierda que gane con la propuesta de un marcado aumento de los impuestos y del gasto, ya que es probable que los nuevos niveles de recaudación satisfagan a la policía fiscal europea.

El resultado que daría más razón a los temores de los mercados es que haya un empate. Si las alianzas de derecha y de izquierda obtienen cada una más o menos unos 200 escaños, mientras el bloque centrista de Macron se reduce de 250 a no más de 150, será sumamente difícil formar cualquier clase de gobierno, menos aún uno que sea estable.

Cualquier futuro gobierno francés tendrá que reanudar el baile fiscal, pero “hacen falta dos para el tango”. Un atasco político persistente en París dejaría a Bruselas sin un gobierno con el cual hablar, y cuanto más dure el limbo, mayor será la inestabilidad financiera y el daño a la economía europea.

Brigitte Granville, profesora de Política Económica y Economía Internacional en la Queen Mary University of London, es autora de Remembering Inflation (Princeton University Press, 2013) y What Ails France? (McGill-Queen’s University Press, 2021).

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