Faltan pesos y suben las tasas: cuánto rinden los bonos y dónde apostar

Hoy el Tesoro enfrenta una nueva licitación en un contexto de faltante de pesos y con tasas de interés al alza en medio de la transición de las Lefi hacia otros instrumentos de liquidez por parte de los bancos.

El cambio de tasa de interés de referencia, junto con la absorción de pesos y alta demanda de dinero estacional, hace que suban las tasas. ¿Dónde ven oportunidades los analistas en instrumentos en pesos y en la licitación de este miércoles?

Suba de tasas

De cara a la licitación que se llevará a cabo el miércoles, el mercado de bonos a tasa fija ha mostrado un desplazamiento al alza en sus rendimientos.

La curva a tasa fija subió respecto de los niveles en los que hace semanas atrás. Hoy, opera con rendimientos de 2,9% (TEM) en el tramo más corto, pasa a niveles de 2,5% en el medio y de 2,1% en el extremo más largo.

Estos son niveles superiores respecto de los valores con los que operaba la curva a tasa fija a mitad de enero, cuando rendía 2,5% en el tramo más corto y de 2,1% a 1,9% en el tramo medio y largo de la curva. 

Los analistas señalan que parte de la explicación de esta suba de las últimas semanas se debió a un contexto de faltante de pesos. La tasa de interés es el precio del dinero, por lo que, si el mismo escasea, es esperable que la tasa se desplace al alza, tal como ocurrió recientemente.

Según señalan, se han dado una conjunción de eventos que provocaron un faltante de pesos y presión alcista en las tasas, tales como el financiamiento neto positivo en las licitaciones y colocaciones del Bopreal serie 4.

Los analistas de Max Capital indicaron que el desplazamiento de la curva de tasa fija se explica principalmente por una situación de iliquidez que se está observando en el mercado.

La iliquidez, un problema

Según explican, fue ocasionada, por un lado, por el aumento estacional de la demanda de dinero y, por otro, por la reducción de la masa monetaria resultante de las últimas licitaciones del Tesoro, cuyas tasas de rollover fueron mayores al 100%.

Además, agregaron que otro factor que redujo liquidez del sistema fue la nueva emisión del Bopreal serie 4 que lanzó el Banco Central (BCRA) la última semana.

"Si la inflación continúa en este sendero bajista, posiblemente nos encontremos ante una gran oportunidad de ingreso a la curva de tasa fija, especialmente en los puntos de mayor duration", estimaron.

Una nueva política monetaria

Por su parte, desde MegaQM explicaron que, durante junio, el Tesoro empezó con la licitación de LECAPs de corto plazo, lo que preparó el terreno para la implementación del nuevo esquema de política monetaria.

"Para los bancos implica prepararse para operar sin un instrumento que les sirva para aplicar los excedentes de liquidez al final del día. El cambio de esquema se inicia formalmente el 10 de julio, pero las entidades empezaron a cargar Lecaps cortas para gestionar la liquidez. Eso implicó que el Tesoro se lleve $2 billones netos. A eso se suma la absorción por el efecto de la suscripción de Bopreal, por unos $0,9 billones adicionales", dijeron.

En ese sentido, desde MegaQM remarcaron que se dio un contexto de menor liquidez que impactó en la tasa y que es esperable que se sostenga.

"La menor liquidez se percibió en la tasa de caución, que por momentos se ubicó inclusive por arriba del 30% de TNA. Esperamos que el mercado siga poco líquido, un objetivo del BCRA de cara a julio, cuando vencen las alícuotas diferenciales de retenciones y podría atenuarse el ritmo de liquidación del agro", indicaron. 

Rumbo a la próxima licitación

El Tesoro licitará este miércoles 4 Lecap (S31L5, S29G5, S30S5 y S28N5) y 3 Boncap (T30E6, T30J6 y T15E7), y afrontará vencimientos en torno a $ 10,4 billones. A diferencia de la licitación previa, se optó por no ofrecer Bontes en pesos a ser suscriptos en dólares.

La licitación se da en un contexto en que los papeles tasa fija en pesos no vienen teniendo una muy buena performance por lo que el mercado seguirá de cerca las tasas convalidadas y si hay o no premio contra mercado secundario.  

En la previa de la licitación, Matías Waitzel, socio de AT Inversiones, explicó que en la última semana, uno de los movimientos más relevantes en el mercado de pesos fue el empinamiento observado en la curva de tasa fija.

"En contra de lo que esperaba buena parte del mercado tras la baja inflación y el fin de las LEFIs, las tasas cortas pasaron del 32% al 35% en TNA a 180 días", dijo.

En esa línea, Waitzel señaló que la suba parece estar más ligada a factores de liquidez puntual que a un cambio estructural en la tendencia.

"La licitación del 13 de junio drenó casi $ 2 billones del sistema, sumado a la colocación de BOPREAL Serie 4 (u$s810 millones), lo que redujo el efectivo disponible en los bancos y generó presión en las tasas de corto plazo", dijo.

Por otro lado, Waitzel remarcó que el tramo largo de la curva continuó comprimiendo, con tasas reales ya en torno al 7% anual si se considera una inflación interanual del 20,8%, mostrando que la expectativa de desinflación sigue anclada.

Adiós a las Lefi y crecimiento de demanda de dinero

Hay otras dos variables que afectan sobre la tasa de interés. Por un lado, a partir del 10 de julio, el BCRA dejará de ofrecer Lefi a los bancos. El Tesoro las canjeará por una canasta de Lecap cortas. Al 17 de junio pasado, el stock de Lefi ascendía a $ 27,2 billones a valor técnico.

De ese total, unos $16,8 billones estaban en poder del BCRA. Unos $6,3 billones, de bancos públicos y $4,1 billones, en bancos privados.

A medida que transcurran las semanas, es probable que haya más Lefi en poder del BCRA, lo que le daría mayor poder de fuego en el secundario.  Podrá hacer operaciones de mercado abierto con las Lecap recibidas para mantener el M2 privado transaccional alineado con las metas. 

Además, la demanda de pesos en este momento del año suele crecer, lo cual hace que también la tasa de interés se desplace al alza.

El equipo de Research de TSA Bursátil explicó que la suba en los rendimientos de la curva de tasa fija, acompañada de retrocesos en los tipos de cambio, puede obedecer a cierto desarme en algunas posiciones, impulsado por una falta de liquidez y una ventana temporal del año con alta estacionalidad en la demanda de pesos.

Considerando una inflación para los próximos 12 meses en torno a 16%, las tasas reales oscilan entre 20% y 12% hasta el Boncap T15E7. Esto comparado a una curva CER relativamente estable y plana en torno a 10%.

Con el fin de las LEFI y las intervenciones del BCRA en mercado abierto, sumado a la nueva normativa de encajes para cuentas remuneradas, analistas de mercado anticipan que se debería evidenciar una baja en las tasas nominales, que irían a su vez acompañando la menor inflación esperada para los próximos meses.

Sin embargo, desde TSA Bursátil agregaron que la absorción de pesos a partir de las emisiones de BOPREAL y un Tesoro que se muestra contractivo en las licitaciones quincenales pueden compensar en parte las medidas anteriores y generar volatilidad en el corto plazo.

"Aún no vemos claro hacia futuro la dinámica de las tasas de interés. Independientemente de esto, de convalidarse la tesis de que los movimientos de la curva en pesos responde a cuestiones puramente estacionales, podríamos estar frente a puntos de entrada en renta fija en moneda local", dijeron. 

La curva se mantiene invertida

Un dato interesante es que, a pesar de que la curva se desplazó al alza, se mantuvo invertida. Es decir, hoy los retornos de los títulos más cortos rinden más que los más largos.

Esto hace que la curva se muestre invertida, lo que refleja expectativas nominales ancladas. El tramo más corto rinde en niveles de 33,5% (TNA), mientras que el medio y el largo operan con tasas de 31% a 32,5% (TNA).

La curva permanece invertida ya que el mercado demanda con mayor fuerza bonos del tramo más largo, intentando fijar tasa futura.

Esto es una especulación de que la tasa que se fija hoy va a ser superior a la inflación acumulada a dicho plazo, pudiendo obtener rendimiento real positivo en el posicionamiento a tasa fija.

En definitiva, el mercado se muestra anclado en sus expectativas inflacionarias. 

Diego Chameides, Economista Jefe en Banco Galicia, explicó que la suba de rendimientos de los títulos a tasa fija en pesos de los últimos días lo asocia a la escalada de las tasas cortas que reflejan una escasez relativa de pesos.

"En un contexto estacional de aumento de la demanda de pesos, se combinaron dos eventos que pueden haber potenciado el movimiento al alza de las tasas: la licitación del Bopreal 4 y un rollover mayor al 150% en la última licitación del Tesoro, que restringieron la liquidez del sistema", explicó.

No obstante, sobre este último punto, Chameides detalló que una parte importante del financiamiento neto positivo (unos $ 2 billones) habría surgido del desarme de LEFI de bancos en anticipación al vencimiento de esos títulos el 17 de julio próximo y teniendo en cuenta que no se renovarán.

"El resultado de la próxima licitación del Tesoro que se llevará a cabo esta semana será una señal importante sobre la disponibilidad de pesos para el inicio de julio, periodo donde estacionalmente se exacerba aún más la demanda de pesos", afirmó.

Inversiones en pesos

En un contexto de tasas al alza, el mercado busca oportunidades en pesos.

En este caso, el tipo de cambio sigue operando dentro de la banda, a la vez que el mercado sigue anclado en sus expectativas inflacionarias.

La tasa de inflación break even esperada en el mercado secundario de bonos marca una expectativa de 1,5% de inflación mensual hasta octubre.

Luego se espera un leve salto a 1,8% mensual de inflación hasta marzo de 2026 y desde abril de 2026 en adelante, la inflación bajaría a niveles de 1% de inflación mensual

Los analistas de Facimex Valores detallaron que, en carteras de administración de liquidez, priorizan un mix de Lecaps cortas y plazos fijos.

"En carteras de administración de liquidez sobre ponderamos Lecap cortas, destacando a la Lecap a junio (S30J5), las Lecap a julio (S10L5 y S31L5), todas en zona de 38% 39% de TEA. Complementamos con exposición a plazos fijos, con TEAs unos 100 a 150pbs por encima de las Lecaps cortas", indicaron.

Por otro lado, y en carteras de retorno total, desde Facimex Valores ven conveniente priorizaron los Boncer de diciembre de 2026 (TZXD6) en CER+10,9%, el cual quedó desarbitrado por curva.

En el tramo largo resaltan que existe valor en el Disco Pesos (DICP) en CER+10,0% y en la Boncap a diciembre.

"Con una tasa real de doble dígito, el DICP sin dudas será una gran recompensa de mediano plazo con una política fiscal tan prudente. Complementamos el posicionamiento en CER con exposición al Boncap de diciembre (T15D5), viendo que los instrumentos más largos operan con breakevens de inflación inferiores a nuestro escenario base", detallaron. 

Dado el desplazamiento en las tasas, Waitzel ve espacio para posicionamiento en activos en pesos.

"Más que un fin de ciclo, parece una pausa lógica tras meses de rally y ante un mercado de pesos que se encuentra más justo de liquidez. Para inversores que buscan duración y pueden tolerar cierta volatilidad, el rebote de tasas en el tramo corto podría representar una nueva oportunidad de entrada, especialmente si se consolida la baja de inflación y se reactiva la compresión", afirmó Waitzel.

Finalmente, y en cuanto a las inversiones, desde TSA Brusátil remarcaron que el resultado del trade en pesos dependerá no solo de la dinámica del tipo de cambio, sino también de la performance de los activos en dólares, los cuales tienen potencial de apreciación ante un buen resultado electoral del oficialismo, y podrían resultar una alternativa de inversión superadora en ciertos escenarios.