Las altas tasas de interés han apreciado el tipo de cambio

Estamos en un entorno de tasas demasiado altas que mantienen al peso relativamente fuerte, lo cual comienza a tener efectos negativos sobre las exportaciones y el sector turismo.

Economista en Jefe de BBVA México

En lo que va del año, y a pesar de los movimientos depreciatorios de los últimos días, el peso se ha apreciado casi un 10 por ciento frente al dólar. Creo que son varios factores los que explican este comportamiento de nuestra moneda. Uno es que México parece tener menos vulnerabilidades fiscales que la mayoría de países emergentes: su deuda como porcentaje del PIB no es particularmente alta (aunque, como escribí en mi columna anterior, creo que sí hay preocupaciones a mediano plazo y que el paquete fiscal propuesto para el próximo año se aleja de la disciplina fiscal). En segundo lugar, México no tiene vulnerabilidades externas significativas: tiene un déficit de cuenta corriente relativamente bajo que se puede financiar sin problemas con los flujos de la inversión extranjera directa (es decir, sin requerir de flujos de portafolio). Tercero, el conflicto en Ucrania ocasionó que diversos fondos dedicados a invertir en monedas emergentes eliminaran su exposición al rublo, y en algunos casos a monedas de países que mostraron un acercamiento a Rusia, como el yuan chino y la rupia india. México se benefició de la reasignación que hicieron dichos fondos. Y finalmente, de manera significativa, el peso se ha apreciado debido a las altas tasas de interés que ha traído la política monetaria.

Hay quienes sostienen que las altas tasas no han tenido efectos significativos en el tipo de cambio y que ello se demuestra por el hecho de que no se ha observado un aumento en la tenencia extranjera de bonos gubernamentales de México. Se trata de un argumento incorrecto. Dichos bonos no son la única forma en que un inversionista internacional puede aprovechar las altas tasas de interés. Se puede beneficiar, por ejemplo, mediante las operaciones denominadas carry trade, en las que el inversionista toma un préstamo de corto plazo (muy comúnmente a 28 días) denominado en una moneda con bajas tasas de interés (como es el caso de Japón que todavía mantiene tasas negativas) e invierte los recursos en depósitos bancarios de corto plazo denominados en pesos, en bancos del exterior. Así, el inversionista obtiene una ganancia elevada, sujetándose, claro está, al riesgo de una depreciación abrupta en el corto plazo, todo esto al margen del mercado de bonos gubernamentales. De hecho, un 82 por ciento de las transacciones que involucran al peso se llevan a cabo fuera del país.

Otra forma en que los inversionistas se pueden beneficiar de las altas tasas y, con ello, ejercer presiones apreciatorias en el peso es mediante los contratos de futuros o forwards. En dichos contratos, un inversionista se compromete a comprar pesos pagando con otra moneda en el futuro. Estos contratos incorporan de manera implícita los diferenciales de tasas de interés entre monedas. Por ejemplo, si en un contrato forward se establece que un inversionista comprará pesos en una fecha futura, el tipo de cambio pactado será distinto al tipo de cambio actual, en parte para reflejar la depreciación esperada pero también para compensar el costo de oportunidad de los intereses que se hubieran ganado de haber comprado esos pesos el día de hoy.

Si bien es indudable que se requería de una política monetaria más restrictiva para evitar que el brote inflacionario que experimentó el país fuese más duradero y terminara desanclando las expectativas de inflación, creo que estamos ya en un entorno de tasas demasiado altas que, entre otros factores, mantienen al peso relativamente fuerte, lo cual comienza a tener efectos negativos sobre las exportaciones y el sector turismo. En un contexto en que la inflación, tanto la general como la subyacente, continúa descendiendo (y se espera que lo sigan haciendo), en el que las expectativas están bien ancladas y las tasas reales están en niveles muy altos, me parecería adecuado que el Banco de México comenzara a señalizar el inicio del ciclo de relajamiento monetario.