Por qué una victoria de Trump derivaría en un dólar más fuerte
El rendimiento del Tesoro estadounidense a 10 años se ha estado moviendo más o menos de la mano con las probabilidades del mercado de predicción de que Donald Trump vuelva a ocupar la Oficina Oval. Lo que une a ambos es la idea de que una victoria de Trump traerá mayores déficits fiscales que una de Kamala Harris. Mayores déficits significan un mayor crecimiento y una política monetaria más restrictiva. También existe la idea de que las medidas drásticas contra la inmigración y los aranceles propuestos por Trump serán inflacionarios.
Algunas salvedades. Los mercados de predicción tienen un historial desigual en las elecciones y sus participantes pueden ser una mala muestra del electorado. Y si nos fijamos en las mismas dos series durante un período más largo, se ve que sólo comenzaron a confluir de manera consistente cuando Harris entró en la carrera en julio.
Gran parte de la reciente correlación entre Trump y los índices podría ser casualidad. Un patrón de datos económicos más fuertes en el último mes, que ha alentado la venta de bonos, termina coincidiendo con el final de la luna de miel de Harris en las encuestas. Sin embargo, cuando se observan las tendencias del mercado, la lógica sólo llega hasta cierto punto. La narrativa de "Trump es el candidato de la expansión fiscal y quizá de la inflación" se ha afianzado, y persistirá hasta que sea desbancada por una narrativa más convincente.
La correlación entre las crecientes probabilidades de victoria de Trump y un dólar más fuerte ha recibido menos atención. Esto puede deberse a que la conexión entre unas tasas más altas y un dólar más fuerte es tan obvia. Cuando las tasas estadounidenses suben en relación con los del resto del mundo, la apreciación del dólar se produce casi mecánicamente.
Así que, en la medida en que el ascenso de Trump explica la suba de las tasas, también explica la apreciación del dólar. Hay una ironía aquí. A Trump no le gusta un dólar fuerte. Dice que otros países han manipulado sus monedas para debilitarlas en relación con el dólar, "una tremenda carga para nuestras empresas". Ha amenazado con responder con aranceles. Esta columna ha argumentado que devaluar el dólar frente a otras divisas clave sería difícil.
Y aunque algunos posibles asesores económicos de Trump, como Robert Lighthizer, son partidarios de un dólar débil, otros, como Scott Bessent, afirman que Trump es en secreto un hombre de dólar fuerte que sólo usa las amenazas arancelarias como táctica de negociación.
Cualquiera que sea la posición real de Trump sobre el dólar, el hecho de que la divisa estadounidense se aprecie en previsión de un empeoramiento de su situación fiscal es una clara demostración de la peculiar posición de Estados Unidos en la economía mundial.
Un dólar más fuerte supone un lastre para la economía estadounidense, por ejemplo al encarecer sus exportaciones. Pero perjudica más al resto del mundo, lo que hace que el dólar sea aún más fuerte.
Joseph Wang, en un reciente artículo de su blog, resume la situación con su característica agudeza: "La creciente probabilidad de que aumenten los déficits fiscales parece estar elevando los rendimientos del Tesoro, lo que a su vez aumenta el atractivo del dólar. El aumento de los rendimientos del Tesoro también está arrastrando al alza los rendimientos extranjeros a pesar de las circunstancias económicas más débiles [de otros países]", escribe Wang y agrega: "La combinación de unos rendimientos mundiales más altos y un dólar más fuerte equivale a un endurecimiento mundial de las condiciones financieras que puede inducir a otros bancos centrales a más recortes de tasas que fortalezcan aún más el dólar".
Esta situación un tanto paradójica y que se refuerza a sí misma puede persistir hasta que, como dice Wang, "se toque fondo", cuando el mundo pierda su disposición a financiar el déficit estadounidense a cambio de rendimientos modestos. Esto es lo que le ocurrió brevemente al Reino Unido en 2022. Nadie sabe cuándo le pasará a EE.UU. Lo único que nos tranquiliza es que aún no ha pasado. Hasta que ocurra, concluye Wang, "los grandes déficits serán positivos para el riesgo", como lo han sido durante los últimos cinco años.
Los déficits no son la única razón por la que el dólar se está fortaleciendo. Como señalaba ayer Tyler Cowen en una columna de Bloomberg, una economía estadounidense fuerte con grandes necesidades de inversión apoya al dólar, al igual que la falta de un activo de deuda alternativo que sea seguro, líquido y emitido por una economía abierta. Dicho esto, los inversores deben aceptar que la relación entre la divisa estadounidense y su política fiscal seguirá siendo paradójica.